Börserna har bjudit på starka nedgångar vilket har dragit ner värderingarna rejält mot tidigare år. Det marknaden handlar på är framtida vinster. Det vet vi sedan tidigare.
Man brukar också säga att börsen är framåtblickande med 6-12 månader. För vi handlar aldrig på det som redan har hänt utan vi handlar på vad vi förväntar oss ska hända i framtiden.
Men med vinstförväntningar som fortfarande ligger kring All time high nivåer och en ekonomi som i snabb takt blir sämre med både hög inflation och höjda räntor. Är börsen köpvärd nu eller är vinstestimaten för högt satta?
Det ska jag ge mig på att spekulera i dagens inlägg. Så häng med!
I dagsläget handlas SP500 till ett framåtblickande PE på 17.26.
Det historiska snittet för de senaste 5 åren ligger PE på 18.6. På 10 år ligger snittet på 16.7.
Vi har alltså en "billigare" börs just nu än vad vi har haft som snitt under de senaste 5 åren. Även om vi fortfarande är dyrare än vad snittet har varit under de senaste 10 åren.
Men värderingsmässigt börjar mycket att se aptitligt ut. Man ska också ha med sig att det har varit rejält spridda skurar bland nedgångarna som har varit. Vissa sektorer är ner så mycket som 50-60% exempelvis Grön energi och Biotech.
Medan vissa sektorer har stått sig mycket bättre under året. Exempelvis Energisektorn och Utilities. Där energisektorn är upp 52% för året och Utlities är BE. Med andra ord så har nedgången på sätt och vis varit selektiv.
Framförallt är det sektorer med höga värderingar som har straffats hårdast. Detta med all rätt eftersom att högre räntor ändrar om spelplanen och lägger högre krav bolagens earnings yield.
Om vi tittar till enskilda sektorer borta i USA ser vi att många sektorer ser riktigt trevliga ut ur ett värderingsperspektiv på framåtblickande PE-tal:
Tittar vi exempelvis på tekniksektorn handlas den just nu till framåtblickande PE om 17.5 vilket är en bra bit under det historiska snittet som ni ser i bilden nedanför. Snittet har sedan 2018 legat en bit ovanför PE 30 för informationsteknikssektorn.
Den framåtblickande värderingen är även lägre än den nuvarande värderingen. Hur kommer det sig? Jo, vinsterna är förväntade att öka under kommande kvartal och år. Det är här vårat dilemma kickar in. Marknaden handlar som sagt på framtida vinster. Med guidance kring växande vinster och EPS på All time high nivåer. Då kan man tycka att även marknaden borde handla kring highs, inte sant?
För det är väldigt sällan vi ser en marknad vika sig samtidigt som vinsterna tuggar på uppåt.
Men eftersom att SP500 har backat 23% och Nasdaq 33% kan vi nog slå fast att marknaden inte riktigt tror på de starka vinstförväntningarna. Därtill kan vi givetvis addera att värderingarna sprang iväg för snabbt under 2020 och 2021. Förr eller senare kommer värderingarna alltid ikapp.
Det intressanta är alltså att vinstförväntningarna framåt är höga men vi har en marknad som befinner sig i en bear market. Därav bör en av dessa calls vara fel.
Är det vår nuvarande bear market som är fel ute? Klarar sig bolagen bättre än vad marknaden tror?
Eller är det så att vinsterna bör komma ner rätt markant under kvartal 3 och 4 för 2022 och att marknaden har haft helt rätt i att skicka ner index i en björnmarknad? Eller är det ett tredje alternativ där den enkla förklaringen är att 2020 och 2021 som drevs på av en penningpolitik som saknar motstycke helt enkelt drog upp värderingarna för högt och att vi nu håller på att leta oss tillbaka mot mer normala nivåer?
Som alltid när vi pratar om framtiden är det ingen som sitter på det rätta svaret idag. Vi kan enbart använda oss av den informationen vi har och den historiska datan som finns för att spekulera i vad som kan komma att ske i framtiden.
Nedan ser ni en graf som visar på den framåtblickande EPS:en (vinst per aktie) för SP500:
Trenden är uppåt och analytikerna är positiva och räknar inte med några vinsttapp för bolagen. Snarare tvärtom. Under Q1 2022 landade EPS:en på SP500 på 47.45 och för Q1 2023 ligger estimaten på 53.22.
Som ni ser i bilden räknar man även med att Q2, Q3 och Q4:a för 2022 kommer att vara bättre än 2021. Alltså räknas det med att vinsten per aktie kommer att växa med 12.16% under kommande 12 månader. Rätt kaxigt räknat med tanke på den höga inflation och höjda räntor vi ser där ute.
Det är inte bara för SP500 man förväntar sig att vinsterna ska växa:
Den stora frågan är om bolagen lyckas? Vi har sett massvis med vinstvarning nu under inledningen av året och jag tror tyvärr att det kommer att bli värre innan det blir bättre.
Den främsta anledningen enligt mig är att inflationen äter på marginalerna. Därtill är det fortfarande strul med leveranskedjor och CBs har nyligen börjat skruva upp räntan.
Men med börserna nere kring årslägsta nivåer, har vi inte redan tagit höjd för att vinsterna kommer att bli sämre under några kvartal?
Estimaten framåt för EPS satte nytt 250 dagars högsta under Q1 2022. Hur har SP500 presterat under en period när nytt 250 dagars högsta på estimaten har noterats?
Röda plupparna i övre grafen innebär att vi handlar SP500 när EPS estimaten noterar nytt 250 dagars high.
Resultaten är inte helt övertygande men dem får mig inte heller att vilja springa och gömma mig. Det vi kan slå fast från backtestingen är att vi åtminstone inte har negativ börs (historiskt) när vinstestimaten framåt stiger, utan snarare tvärtom.
I samtliga timeframes från 1 vecka upp till 12 månader är det ingen negativ avkastning. Dock är hit-raten relativt låg sett till perspektivet 1-4 veckor.
Men det uppenbara som skiljer sig denna gång är inflationen och räntorna som bägge två stiger. Låt oss kika på lite backtesting över hur marknaden har presterat under högre inflation och högre räntor.
Den stora snackisen den senaste tiden har varit att räntorna i USA den långa (10 år) och den korta (2 år) har inverterat vilket enbart sker när marknaden tycker att ekonomin ser ut som skit under kommande 6-24 månader. Historiskt har ALLA recessioner signalerats via inverterade Yields några månader före.
Vill man ha en bättre beskrivning om inverterade yields eller bara fräscha upp minnet kan jag rekommendera att läsa mitt tidigare inlägg om ämnet: https://www.fredrikochtobbe.se/post/inverterade-yields-vad-inneb%C3%A4r-det Yieldsen inverterade den första April 2022. Senast det skedde var Augusti 2019. Igår skedde det igen.
Köpsignalen i backtestet är att gå lång SP500 när yieldsen inverteras och sälja efter en viss tidsperiod.
Jag trodde faktiskt att siffrorna skulle vara sämre än vad dem var. På kort sikt är avkastningen minst sagt tveksam. Men från 2 månader till 12 månader är avkastningen positiv. Däremot (som ni läste i inlägget i länken ovanför) så brukar det ta tid för marknaden att kliva in i recession efter att yieldsen har inverterats.
Tyvärr har jag inte verktygen för at backtesta under en ännu längre period vilket givetvis hade varit intressant.
FEDs egna förväntningar för inflationen 1 år fram i tiden ligger lustigt nog på 3,9% och har inte justerats upp ännu. Efter gårdagens FEDs-möte är deras guidning att inflationen kommer att ligga på 5,2% i slutet av 2022 för att sedan vända ner mot 2% senare under 2023-2024.
Vi får se om dem är behind the curve även denna gång. Men eftersom att FEDs egna inflationsprognos säger 3,9% om ett år så är det vad vi får använda oss av i detta backtest.
Samma sak gäller här. Vi köper SP500 när inflationsförväntningarna går på 3.9% eller över. Som ni ser i grafen nedan har det inte skett sedan 1995 och innan dess får vi leta oss tillbaka till 80-talet där vi hade skenande och ihållande inflation tills att den fördetta FEDs presidenten Paul Volcker mördade inflationen med hjälp av aggressiva räntehöjningar (upp till 20%).
Även här är avkastningen positiv. Både på kort sikt och på lång sikt. På kort sikt är dock hit ration inte speciellt imponerande. Men på medellångsikt ser det okej ut.
Men det vi försöker lista ut här är vad som händer med vinsterna när inflationen skenar.
Eftersom att vi enbart har sett detta 1 gång under 90-talet och under 80 talet så blir backtestingen begränsad. Det här scenariot vi står inför har helt enkelt inte spelat ut speciellt många gånger i historien.
Resultatet visar på att vinstestimaten framåt fortsatte att växa trots hög inflation.
För er som undrar hur pass illa inflationen var i USA under 80-talet så ser ni det nedanför. Ska man beskriva det med 1 ord så var den "förjävlig".
Under perioden 1979 till 1985 höjde Paul Volcker räntorna till 20%, USA skickades ner i en recession under 1980-1982 och arbetslösheten steg till över 10%. Hur presterade SP500 under denna period kan man då fråga sig? Chockhöjda räntor, hög inflation, hög arbetslöshet och en recession i landet.
Jo, helt okej. Under perioden 1979-1985 steg SP500 87%.
Största nedgången under perioden var 26,8% vilket var under åren då USA:s ekonomi befann sig i en recession. Vilket kan jämföras med dagens börs då SP500 är ner 23% från sina highs.
Så enligt de backtests vi har gjort hittills har vi fått fram resultatet att SP500 inte avkastar negativt när: Yieldsen inverterar. När inflationen är hög. Vinstestimaten framåt tuggar uppåt trots hög inflation.
Men mina vänner vi ska inte bli för glada. För trots att börserna är ner ungefär som dem var under 80-talet så finns det stora skillnaderna. Vi började inlägget med att titta på SP500s nuvarande värdering sett till PE.
En stor skillnad är PE-talet på 80 talet som faktiskt var nära historiskt låga nivåer, där är vi inte idag. Vilket helt klart ger en typ av "kudde" på nedsidan. Aktier kan aldrig bli för billiga. Någon stans kommer det alltid att finnas köpare.
Så varför anser jag att det överhuvudtaget är intressant att titta på om vinstestimaten är för bullish?
Jo låt säga att bolag X idag handlas på 200 SEK och gör 10 SEK i vinst per aktie (ett otroligt förenklat och högst otroligt scenario). Det ger oss ett PE på 20 (Aktiekurs / Vinst per aktie).
Men estimaten framåt visar på att bolag X under nästa år kommer att göra 20 SEK i vinst per aktie (200/20=10) då handlas bolaget just nu på PE 10 på de framåtblickande siffrorna. Investerare gnider sina händer och smetar depån full med aktier.
Men vad händer om bolaget totalt misslyckas med att nå estimaten? Bolaget hade glömt bort att hedga sina energipriser, dom köper in i USD och säljer i SEK, bolaget som sysslar med transport hade också glömt bort att hedga sina drivmedel och som grädde på moset har dem inte kunna producera i vanlig takt på grund av leveranskedjorna. Det är en perfect storm och vinsten äts upp!
Det visade sig att bolaget inte växte 100% utan vinsten minskade faktiskt med 30% ner till 7 SEK. (200/7=28.5) Det ger oss ett PE 28.5.
Bolaget som såg så billigt ut och skulle växa så starkt. Helt plötsligt ser det dyrt ut.
Ett otroligt förenklat exempel som ni förstår. Men det är tanken.
Just nu ser börserna rätt aptitliga ut som jag nämnde i inledningen. Men vad händer om de högt uppsatta vinstestimaten inte nås? Jo, då är börsen kanske inte speciellt billig här och nu.
Om vinsterna de facto kommer in kring estimaten är det ingen som vet. Men ju fler vinstvarningar vi får och ju längre inflationen hänger kvar i luften så kommer antagligen fler bolag behöva skruva ner sina prognoser.
I de backtest vi gjorde ovanför såg vi inga haverier. Men det är också vid ett begränsat antal tillfällen vi har sett denna typ av inflation vilket gör det svårt att förlita sig på backtestingen.
Med tanke på att de backtest vi gjorde ovanför gällande vinstestimaten, inverterade yields och hög inflation så såg det inte speciellt illa ut. Det får mig att luta mot det tredje alternativet jag nämnde i inledningen av inlägget. Att värderingarna helt enkelt är på väg ner mot det normala. Grafen nedan illustrerar det rätt bra.
När SP500 rör sig mot +2 standardavvikelser gällande PE-talet följs det ofta upp av en aggressiv rekyl nedåt. Efter de senaste dagarnas nedgång befinner vi oss kring +1 standardavvikelse. https://www.currentmarketvaluation.com/models/price-earnings.php
Det finns tyvärr inget rakt svar på detta, precis som det brukar vara när det kommer till börsen. Men det enda vi kan säga är att utmaningarna för företagen framåt är större än vad dem har varit tidigare.
Det finns många orosmoln. Leveranskedjor, räntehöjningar, krig och hög inflation. Jag tror inte att majoriteten kommer att lyckas att leva upp till sina egna estimat och det är vad vi ser marknaden prisa in just nu.
Men om bolagen skulle lyckas komma in enligt förväntningarna, eller över, så är det helt klar många bolag och sektorer som ser intressanta ut kring deras nuvarande värdering.
Rapportperioderna som kommer under det här året ska minst sagt bli intressanta att följa.
