Rapportkommentar Arise Q3 2023 (& dyk ned i vindkraftsbranschen)

Det är vindsnålt i vindkraftsbranschen. I toppen återfinns projekterarna Arise och Eolus Vind på -24% YTD följt av OX2 (kända för deras havsbaserade vindkraftsprojekt) på -43% och till sist Orrön Energy på -70% YTD.

Ett passande ordspråk lyder: När det stormar är det ofta bättre att bygga väderkvarnar än vindskydd. Huruvida ordspråket är applicerbart på vår tids vindmöllor återstår att se, men jag har tagit detta till hjärtat med min investering i Arise, ett kvalitetsbolag inom den krisande vindkraftsbranschen. I veckan publicerade Kalla fakta en kartläggning som visar att minst 1000 vindkraftverk tillhör bolag som står på randen till konkurs. Exempelvis ansökte Markbygden Ett, som äger ett stort anatal vindkraftverk i Piteå, nyligen om rekonstruktion. Särskilt tycks vindkraftverken i norr ha svårt med finanserna - elpriserna är låga och kostnaderna höga. I Sverige finns idag cirka 5200 vindkraftsverk.

En stor förlorare inom branschen är kinesiska China General Nuclear Group, som står för cirka 7% av vindkraftseffekten i Sverige. De har än så länge investerat över 20 miljarder i Sverige. Att de förlorar så stora mängder pengar är kopplat till deras höga kostnader. CGN har tecknat PPA-avtal, vilka innebär att de förbinder sig att leverera en viss mängd el till en användare varje månad till ett fast pris. Om vinden är snål och priset på el är högt kan bolaget behöva betala mellanskillnaden. Om vinden är stark är sannolikt priset istället lågt, då även konkurrenter producerar mer el. Dessutom gör nätkapacitetsbristen så att höga priser i söder inte kan nyttjas i norr, och vice versa.

Svensk elförsörjning består idag till 20% av vindkraft och andelen förväntas växa fram till 2026, således kan problemen komma att bli ännu värre för vindkraftsägare. Samtidigt väntas elbehovet öka kraftigt under kommande år. Trots detta så oroar sig investerare över vindkraftens nuvarande bristande lönsamhet. Fram till 2026 är pipelinen stark, men därefter ser det än så länge väldigt tunt ut vad gäller nyinvesteringar i vindkraft. De volatila elpriserna gör att det är svårt att uppskatta den framtida intjäningen inom kraftförsörjning - och detta gör att bolag är försiktiga med framtida investeringar inom vindkraft.

Men något oväntat tycks vindkraftsprojektörerna än så länge stå orubbade. Arise har under Q4 i år avyttrat vindkraft till SCA för en bruttovinst på 125 MSEK och samtidigt ingått ett avtal om ett mycket större gemensamt utvecklingsarbete för framtida vindkraftsparker. Det enda negativa på horisonten har än så länge varit att de senaste affärerna som genomförts har varit till något lägre värdering än tidigare, men fortsatt lönsamma för projektörerna. Detta gav Arise tillräckligt gott självförtroende att i september 2023 hålla en kapitalmarknadsdag, under vilken de satte mycket ambitiösa mål för närtiden och framtiden. Bolaget önskar växa deras pipeline med 50% på lite över två år, samtidigt som bolaget ska sälja 400 MW under kommande två år, vilket möjligtvis kan motsvara cirka 400 MSEK. Därefter ska bolaget sälja 500 MW, per år. Samtidigt skall den egna produktionen vara mycket lönsam och bolaget dela ut åtminstone 20% av nettoresultatet. I Q3-telefonkonferensen sade bolaget att de vill höja utdelningsandelen framåt och bli en “utdelningsaktie”

Efter Q3 ser status ut enligt nedan:

Målen för 2025 och framåt framstår alltså mycket ambitiösa. Samtidigt har bolaget vuxit mycket i det senaste. Vid slutet av 2021 uppgick antalet anställda i koncernen till 30. Vid utgången av 2023 förväntas siffran ha dubblerats, då den uppgick till 57 efter Q3. Arise accelererar alltså inför en marknad som väntas bli svagare. Bolaget är marknadsledande på landbaserad vindkraft i södra Sverige, och det är just detta område som väntas stå sig bäst i framtiden. Den senaste tiden har det ju rört sig rejält inom den svenska vindkraftsbranschen. Denna bransch, som under covid belönades med grön-energi-hype, kom sedan att bli mycket lönsam i inledningen av Rysslands krig mot Ukraina. Men i samma veva kom aktiemarknaden att surna till - och vindsnurrornas överlönsamhet har gått förbisedd. I det fördolda har därför bolagen haft en exceptionell möjlighet att städa upp den egna balansräkningen och samtidigt lansera program för att återköpa aktier och förvärva nya möjligheter. Allt detta har Arise valt att utnyttja, och som jag kommer att redogöra för i denna text anser jag att utvecklingen i bolaget varit mycket god i det senaste, trots att det varit vindstilla i branschen.

Q3 i detalj

I Q3 minskade omsättningen med närmare -90% y/y. Samtidigt var resultatet i linje med föregående tre kvartal. Anledningen till den drastiska minskningen är att Arise under föregående år sålde deras största projekt, Kölvallen, vilket gav en extraordinär intäkt på som resulterade i att det kvartalets EBITDA-resultat var lika stort som de föregående 19 kvartalen dessförinnan. Justerat för denna intäkt var den årsvisa utvecklingen fin i Q3. Den genomsnittliga intjäningen, som under föregående år drabbades negativt av prissäkringar, var i detta kvartal mycket god, till följd av samma försiktighet som gjorde att bolaget missade de höga elpriserna föregående år (och nu skyddas mot lägre sådana).

Som framgår i nedan graf är den rullade intjäningen på nya rekordnivåer inom den egna produktionen. Detta är ett resultat av att bolagets prissäkringar ger uppsida, då det realiserade priset skiljer sig positivt från spotpriset. Att Arise så tydligt prissäkrat under föregående år anser jag vara ett tecken på att de är ett kvalitetsbolag med långsiktigt fokus.

Som framkommer i tabellen har Arise säkrat 31.000 MWh i SE4 under Q4 2023. Detta är cirka 20% fler än i Q3. Detta till ett något lägre pris, men fortsatt över marknadens spotpris.

Q3 är vanligtvis ett relativt svagt kvartal för vind, och så var även fallet för Arise i år, som dessutom inte nådde upp till deras budgeterade produktion. Nu väntar Q4 och högre produktion, samtidigt som priset förblir högt. Fler kvartal med god lönsamhet är således att vänta.

Notera även god hedge under 2024, ungefär samma storlek som i Q3 2023 annualiserat. Förvisso till lägre pris (dock långt över marknadens!). För icke-säkrade intäkter ser det betydligt mörkare ut i elmarknaden.

Samtidigt väntar sig Arise att en högre prisnivå är här för att stanna, t.ex. tycks gaspriser ha bottnat och överskottet väntas minska mot 2030. Dessvärre väntas volatiliteten bestå - negativt för vindkraft men bra för satsningen inom batterier.

Andra höjdpunkter under Q3/Q4 inkluderar att Arise ingått ett avtal med SCA om att sälja deras vindkraftspark Fasikan för 125 MSEK. Utöver detta skall de två bolagen samutveckla 1000 MW i early-stage projekt. Slutligen beslutade Arise styrelse om aktieåterköp för 100 MSEK under kvartalet, vilket motsvarade ca 7,5% av aktierna om samma pris hade rått som innan beslutet (och kvartalsrapporten) offentliggjordes.

Således var Q3 ett intressant “mellankvartal” samtidigt som Arise har fortsatt höga ambitioner för framtiden. Under Q4 väntar bolaget sig fortsatt hög intjäning från de egna vindkraftsparkerna samtidigt som portföljen ska expanderas. Vid CMD i september sades “Targeting two transactions H2 2023” (Fasikan + Lebo?). Men i Q3 sade de istället att de ville ha färdig ready-to-build inom sol och batteri och också överväga förvärv av befintliga tillgångar eller projektportföljer. Eftersom bolaget sålde Fasiakn till SCA återstår alltså beroende på vilket uttalande som känns aktuellt sannolikt minst en större nyhet. Om Lebo inte säljs väntas denna vindkraftspark bidra till den egna produktionen från Q1 2024. Samtidigt försvinner alla svåra jämförelsekvartal (ingen större försäljning under 2023) vilket medför att 2024 kan ha finare jämförelsekvartal.

För att sammanfatta bolagets utveckling hänvisar jag till nedan slide, som visar den historiska utvecklingen för Arise verksamhet och hur nettoskuldsättningen successivt minskat. Denna är återigen positiv efter förvärv och aktieåterköp men bolaget har mycket stort finansiellt utrymme och jag är positiv till det förvärv som gjorts än så länge.

Något negativt värt att nämna i rapporten/CMD är den svaga branschen. Som diskuterat i inledningen till denna text har många operatörer av vindkraft det kämpigt och detta har minskat investeringsviljan i branschen. Detta har haft som följd av priset på försäljningar har sjunkit samtidigt som projekten ändrat stuk. Arise menar att det nu är svårare att sälja vid RTB - för att få till affärer måste Arise nu istället också construction risk och kanske även äga vindparken (se Lebo!). Av denna anledning är det förstås mycket bra att Arise har en god finansiell ställning med stor kassa.

Slutligen vill jag avsluta med att inte enbart Arise styrelse anser att bolaget är undervärderat. Efter rapporten köpte bolagets VD och CFO sina första aktier, 330.000 kr var. De äger sedan tidigare optioner men detta var ett styrketecken i min bok. VDn har dock väldigt hög lön, så det är fortfarande en begränsad summa i relation till denna.

Efter detta har Handelsbanken och SEB inlett bevakning på Arise aktie. De har riktkurs på 50 respektive 73 kr. Sedan tidigare har Redeye 79 kr, EPB 59-63 och ABG 65-110 (men där tycks bevakningen nu upphört). Aktien 39:- efter fin uppgång från 29 kr före rapporten. Jag har kvar min långsiktiga position, då jag anser bolaget vara lågt värderat på bokförda värden och ännu lägre värderat på den senaste IFRS-nedskrivningsprövningen då nyttjandevärdet för produktionstillgångarna översteg bokfört värde med 60 m€, att jämföra med bokfört värde på cirka 193m€.