Jag har köpt en handfull aktier i den kanadensiska esportcasinooperatören Rivalry. Bolaget växer i raketfart till en överkomlig värdering och ger en världsunik exponering mot esport. Samtidigt är investeringen förknippad med en handfull risker. I texten kommer jag att göra en analys över Rivalry och dra vissa paralleller med i Sverige noterade kasinobolag.
För och främst, jag arbetar ej inom iGaming-branschen men har några kontakter som jobbar antingen hos leverantörer eller affiliates inom branschen. Inför min investering i Rivalry har jag hört mig runt lite. En expert på affiliate-verksamhet var imponerad av tillväxten och värderingen i Rivalry och tyckte det kunde vara en intressant investeringsmöjlighet givet den höga exponeringen mot esport. Samtidigt betonade han att det i hans uppfattning är 50% scams vad gäller casino i denna storleksordning. När jag dessutom berättade lite om hur Rivalry lägger stort fokus på Brasilien blev han ytterligare något försiktig, då han är rädd för de regulatoriska riskerna i landet.
Angående bolagets trovärdighet fick jag även ta del av en konversation med en säljare på en dataleverantör inom casino/sportbokbranschen som bokat ett möte med Rivalry. Hans take-home message var att Rivalry verkade skarpa i hur de drev sin verksamhet och marknadsföring (osv.) men att han fick intrycket av att det kan vara bedragare.
Det är av yttersta vikt att undvika att åka dit för företag som bedrar sina investerare. Det är lätt att göra en dålig investering genom att betala för höga multiplar, men att betala för fejk innebär ofta en total kapitalförstörelse, vilket ofta kräver otroligt god avkastning i annat för att hämta tillbaka. Det kan således vara till fördel att ta del av blankarrapporter, % blankat kapital och andra indikatorer på att proffsinvesterare anser något fuffens ske, och hålla sig undan dessa bolag. Min investering är därför också enbart några enstaka procent av mitt aktiesparande.
Till skillnad från dessa två personers anekdotiska bilder har jag genom åren byggt upp en något annorlunda relation till Rivalry. Företaget började “på riktigt” runt 2018 och sponsrade i samband med detta esportjournalistikens genom tiderna mest dekorerade och fläckfria journalist Richard Lewis. Jag har otroligt stor respekt för Richard Lewis och beundrar honom för att ha bl.a. ha avslöjat bedrägerier inom esportcasino-branschen. Att han valde att arbeta med Rivalry vid denna tidpunkt reflekterade en stark tilltro till företaget och deras verksamhet. Lewis jobbar inte längre åt Rivalry. Troligtvis var det ett ömsesidigt beslut - Lewis försöker dra sig ut från uppdrag inom esportvärlden samtidigt som Rivalry har positionerat om företaget något, med mer fokus på tillväxt mot oreglerade marknader och direkt ROI, istället för varumärkesbyggande som de gjorde tillsammans med Lewis. Man kan dock tänka sig att detta har varit välspenderade pengar ändå.
Rivalry drivs idag av samma människor som drev samarbetet tillsammans med Richard Lewis. Efter detta har också åtminstone två investeringsrundor ($20m från NewBound Venture Capital och $22m från M Partners Inc., Eight Capital, Cormark Securities Inc., och Canaccord Genuity Group) och en börsnotering genomförts, vilket förstås innebär att företagets böcker och verksamhet har studerats under lupp vid flera tillfället (som vi vet lyckas dock många företag komma undan med sådant ändå, Lex Wirecard).
Den nya strategin tycks ha lönat sig, för i Oktober, som är senast rapporterade siffror för Rivalry, uppgick tillväxten till 500% y/y i omsättning och företaget hade deras första lönsamma månad, någonsin. Tillväxten representerar ett snitt på +32% tillväxt M/M under 2022s 10 första månader och följer på en period av stark tillväxt sedan företaget grundades.
För den som följt mina tidigare inlägg om esport är jag positivt inställd till denna bransch - samtidigt är jag medveten om att det finns flertalet strukturella problem som gör det svårt att lyckas inom branschen. Jag har tidigare skrivit texten som belyst kopplingar mellan esportlag och kasinoföretag med kopplingar till ryska maffian. Denna text, från början från Bloomberg, belyser stora delar av de utmaningar som råder inom branschen idag: https://www.latimes.com/business/story/2022-12-08/esports-hype-fading-investors-sponsors-dry-up
Trots dessa bekymmer är jag positivt inställd till vissa branscher kopplade till esport, i synnerhet betting. Om ett företag lyckas etablera en stark position i denna bransch har de tillgång till en yngre demografi som utöver esport kan integreras till casino och sportbetting. På grund av branschens moderna natur erbjuds ingångslägen i nya marknader med begränsad konkurrens, vilket möjliggör för exempelvis Rivalry att etablera en position i t.ex. Brasilien och Filippinerna.
Just Brasilien och Filippinerna är numer Rivalrys huvudmarknader. Företaget har erhållit licenser för att verka på de “vita/reglerade” marknaderna Kanada och Australien, men på grund av bättre upplevd ROI på övriga marknader har fokuset på dessa reglerade marknader varit lågt, i favör för uppstickare.
Jag har med hjälp av Similarwebs verktyg fått en överblick över Rivalrys webbtrafik.
Data från November respektive December
Webbtrafik är dessvärre sällan en bra proxy på omsättning, vinst eller mer specifika detaljer, men det framstår troligt att min uppskattning, att Brasilien och Filippinerna skulle vara fokusmarknader, stämmer. Rivalry arbetar proaktivt i dessa marknader och använder effektivt sociala medier för att marknadsföra deras produkt. Rivalry har genom historien varit väldigt duktiga på att attrahera uppmärksamhet utan att göra direkt reklam för deras erbjudande (då detta ofta varit förbjudet). Exempelvis medverkade ett par anställda från Rivalry vid den stora esporttävlingen IEM Rio i spelet Counter Strike Global Offensive i slutet av 2022. Genom att utnyttja utklädsel, sociala medier och andra strategier för att attrahera uppmärksamhet lyckades Rivalry bli omnämnda i flera artiklar - bland annat för att ha använt en muskulös kyckling som maskot i publiken. Strategin omnämns bl.a. i denna artikel.
IEM Rio
Rivalry har också historiskt varit sponsorer till esport. Under 2021 ingicks ett tvåårigt samarbetsavtal med brasilianska 00Nation i CS:GO, som huserar av flertalet välkända profiler.
På sociala medier har Rivalry ca 80.000 följare fördelat över LoL, CS:GO och Valorant och bolaget är huvudsponsor till Mais Esports som är en ledande webbsida för esport i Brasilien. Mais har 165k följare på twitter och Rivalrys varumärke förekommer både på sidan, som del av reklam för bookmakers och mer på deras hemsida. Hemsidan har ca ⅔ av trafiken för Rivalrys hemsida och utgör således troligtvis en stor kanal för inflöde av nya kunder. Utöver detta når Rivalry ut till 1M+ brasilianare genom att vara huvudsponsor (förekommer i t.ex. twitter-beskrivning) till flera ledande influencers/esportare i landet.
Jag har tittat på webbtrafik från Semrush i december respektive januari. Vi kan i dessa grafer utröna en rejält kraftigt tillväxt när vi tittar specifikt på den brasilianska marknaden. Rivalry lyfte att Oktober var en rekordmånad och troligtvis kommer vara årets starkaste. Oktober visade på bra tillväxt men enligt denna data tycks webbtrafiken accelererat ytterligare därefter, och uppvisar +50% tillväxt i trafik i Brasilien mellan okt till december. Under samma period växte US endast +10% (erbjuder ej casino där!) medan Worldwide landar på ca +15%.
Även tjänsten “ahrefs” visar på rejäl tillväxt för den Brasilianska marknaden, även under oktober.
Rivalrys strategi utnyttjas dessutom med framgång i Filippinerna. Där är Rivalry huvudsponsor till DOTA2-laget “Blacklist International / Blacklist Rivalry” som har 1,7 miljoner följare på Facebook. Laget bildades i slutet av November 2022 och har sedan dess spelat upp sig till att vara på delad förstaplats i ligan de spelar i. Även Rivalrys SEA-twitter-konto har närmare 50.000 följare på denna marknad och liksom i Brasilien sponsrar företaget flera profiler, men når enbart ut till ett par hundratusen på denna marknad.
Studerar man inflödet av recension av Rivalry kan man utröna att en majoritet av dessa härrör från Filippinerna den senaste tiden. Företagets marknadsföring är onekligen en stor faktor bakom detta. Mer information om esportcasino i Filippinerna ges på denna hemsida (som ägs av affiliate-bolaget Catena Media), som bl.a. omnämner GG.bet och Rivalry. Rivalry har tidigare sponsrat BOOM Esports, men tycks nu ha bytt till Blacklist.
Utöver att verka i dessa marknader har förstås Rivalry även närvaro i t.ex. Australien där de har licens. De sponsrar t.ex. CS:GO-laget Grayhound. Detta till trots ligger fokus dock framförallt på andra marknader och Rivalry överväger geografisk expansion både till reglerade och oreglerade marknader och detta via både organisk tillväxt och förvärv av tillgångar med licenser eller attraktiv profil.
Rivalrys kundinflöde ser således väldigt attraktivt ut. Men vad är det egentligen kunderna kommer i kontakt med? Rivalry har historiskt erbjudit en sportbok för esportbetting (odds köps in från tredje part) och har på detta utvecklat ett användargränssnitt. Under 2022 lanserades dock också en egen tjänst på vilken Rivalrys spelare kan spela casino. På plattformen erbjöds initialt enbart det externa spelet Aviator, men med tiden har egenutvecklade spel såväl som livecasino från Evolution integrerats. Den senaste uppdateringen var den 22e december (och den största hittills!) då 25 nya spel lanserades. Spelen lanserades på Rivalrys tjänst “casino.exe” som är ett anspel på Windows 95. Strategin är onekligen intressant given att Rivalrys genomsnittliga användare inte var född när det operativsystemet lanserades. Mer om denna intressanta satsningen finns i denna länk och på bild nedan.
Casinospelen lanserades således under perioden juli/september och hade från början endast spelet Aviator. Trots detta genererade det 15% av omsättningen under Q3. Sedan dess har fler spel lanserats och även flera egenlanserade kommer att nå plattformen under 2023. Casino.exe har således enligt mitt tycke haft en framgångsrik lansering sedan slutet på förra året.
Hur ser trenderna ut på esportmarknaden?
Esport kännetecknas av att det ofta finns ett par ligor under året som vid ett eller flera tillfällen har ett slutspel som drivs/sponsras av utvecklarna bakom spelet. Under Q4 var dessa t.ex. TI i Dota 2, IEM Rio i CS:GO och Worlds 2022 i LoL, varav alla till viss del skedde under oktober månad. Kvartalet avslutas dock med en period av lägre omsättning, då december och början på januari generellt är en uppehållsperiod inom esport. För att motverka denna tydliga säsongseffekt satsar Rivalry på att introducera både fler säsongseffekter genom att lansera traditionella sporter på plattformen, men nu senast också genom att erbjuda vanligt onlinekasino, som har mycket mer linjär tillväxt.
På grund av avmattningen under slutet av Q4 är min uppfattning av Rivalry förväntar sig tillväxt q/q mellan Q3-Q4 i år, drivet av ett starkt oktober, men att tillväxten upphör m/m. Detta reflekteras också i den webbtrafik som Similarweb visar för Rivalry.com. Nedan är bilder från trafik sep-nov respektive okt-dec (q4). Vi kan notera att oktober sticker ut med väldigt stark trafik, men att siffrorna för övriga Q4 är mer i linje med sista månaden i Q3.
Ställs graferna ovan i relation till trafikdata från Semrush och ahrefs är det tydligt att det skett en viss avmattning sedan oktober, även om min tolkning av semrush och ahrefs är att båda dessa uppskattar ett starkare Q4 än similarweb.
Den sista grafen är riktigt intressant. Denna visar organisk trafik för Rivalry som tycks vara riktigt stark och dessutom kännetecknas av att företaget har många top 4-10 keywords.
Outlook för 2023:
Rivalry presenterade i dagarna en övergripande outlook för 2023. Detta sköt dessvärre upp aktiekursen något, vilket jag anser obefogat baserat på den information som presenterats men förstås i linje med min långsiktiga syn i detta bolag. I linje med tidigare kommunikation inleds outlooken med det positiva uttalandet “Having achieved record results every quarter, we believe the prospects for our business are as strong as ever as we kick off 2023.” och “We have high expectations for 2023, and are confident that it will be another year of record achievements.”. Det lyfts återigen att de förväntar sig att fortsätta växa under 2023 och fortsätta resan mot lönsamhet. Detta ska ske genom expansion till nya esporter (för tillfället 18 på plattformen), lansera fler egenutvecklade och externa spel, lansera en app i legaliserade marknader, expandera geografiskt (förhoppningsvis till fler reglerade marknader). Hela uttalandet kan läsas här.
Siffror:
Rivalry har således byggt upp en intressant profil och har höga ambitioner för framtiden. Företaget bevakas av en analytikerfirma, VIII Capital, som också varit med i en investeringsrunda i bolaget. Nedan följer deras take på Q3.
I rapporten framgår således att de förväntar sig +87% tillväxt Y/Y mellan 2022-2023. Detta är förstås otroligt starkt, men skulle motsvara företagets svagaste år procentuellt, vilket förstås är naturligt i takt med att bolaget växer. VIII Capital förväntar sig också att lönsamheten ska förbättras. Detta är inte konstigt utan följer den trend bolaget har följt. Exempelvis har bonus/promotional spend minskat med 50% i förhållande till omsättningen under 2022. Bruttomarginalen förväntas samtidigt att stabiliseras. VIII capital bedömer aktien köpvärd och har en riktkurs på $3,25 CAD, att jämföra med gårdagens stängningskurs på 1,05 och mitt GAV under slutet på 2022 på ca $0,8. Anledningen till deras riktkurs är att de bedömer att bolaget på nuvarande estimat för 2023 (som enligt mig kanske t.om. är något försiktiga vad gäller lönsamhet) handlas i linje med konkurrenter. Analytikerfirman bedömer detta som omotiverat givet att Rivalrys tillväxt är flerfaldigt högre. Min tolkning är att estimaten är realistiska och att Rivalry mycket väl kan uppnå dessa. Min bedömning är dock att marknaden kommer att ha svårt att sätta en EV/S multipel på 3,5 under dessa tider givet företagets olönsamhet. Exempelvis handlas Rush Street Interactive till EV/S. Deras tillväxt kommer sannolikt vara långt lägre än Rivalry men de bör också ha en premievärdering för tillväxt i USA samt för storlek.
Detta till trots tror jag att Rivalry har potential att fortsätta växa och att uppnå rejäl framgång både operationellt och på börsen inom några år. Betsson kan med 55% bruttomarginal uppnå en EBIT-marginal på 15% (och under 2021 27% med 60%). Rivalrys marginal är anmärkningsvärt låg men förklaras av både extern sportbok, få interna spel och liten skala. Min teori är att denna bör kunna växa något med åren samtidigt som plattformen uppvisar skalbarhet. Om företaget för enkelhets skull uppnår $65m i omsättning med 5% EBIT-marginal under 2024 skulle detta motsvara en EBIT på ca 3,75 miljoner dollar eller ca 15x EV/EBIT. Detta vore i linje med svenska peers som Betsson och Kindred trots en tredjedel av deras marginal och en historik med mångfaldigt högre tillväxt. Blir ovan räkneexempel verklighet finns således potential för rejäl kursutveckling eller begynnelsen av ett högutdelande företag. Av den anledningen äger jag idag aktier motsvarande ca 1-2% av min portfölj och har inga direkta ambitioner om att utöka innehavet vid dagens kurs. Hade företaget haft historik lika länge som Betsson och jag kunnat bekräfta att företaget är helt utan anmärkningar hade företaget definitivt fått utgöra en större del av mina investeringar. Jag kan dock inte, med 100% sannolikhet, godta premissen att företaget är fläckfritt vad gäller deras siffror och är därför försiktig. Företagets engagemang inom Responsible Gambling och med tidigare samarbete med Richard Lewis talar mycket för att de har rätt ambitioner, men hur resan blir i praktiken återstår fortfarande att se. Rejält intressant är det dock att företaget har explosiv organisk tillväxt, M&A ambitioner, är skuldfritt och har en rejäl nettokassa som bör räcka hela vägen till lönsamhet.
Börsvärde i MCAD
Senaste tidens uppgång är möjligtvis ett dåligt tillfälle för inköp rent tekniskt. Möjligtvis reflekterar det dock en väntad stark Q4. Jag tycker åtminstone att man efter att ha läst denna text bör ha Rivalry på sin radar. Förvänta er uppdateringar om bolaget efter hand. Allt gott!
Comments